我國上市公司虛擬股票期權激勵方案研究論文

我國上市公司虛擬股票期權激勵方案研究論文

　　摘要：本文通過(guò)分析實(shí)行股票期權激勵方案在公司治理結構方面的要求以及我國上市公司實(shí)行該激勵方案遇到的障礙，提出可以用虛擬股票激勵方案替代股票激勵方案這一觀(guān)點(diǎn)，并分析了在我國上市公司中實(shí)行的可行性。

　　關(guān)鍵詞：股票期權；激勵方案；虛擬股票期權

　　一、概述

　　在現代企業(yè)中，所有權與經(jīng)營(yíng)權分離，物質(zhì)資本所有者（股東）和人力資本所有者（經(jīng)理）之間便形成了一種委托——代理關(guān)系。由于兩者之間存在著(zhù)信息不對稱(chēng)，代理人就很可能會(huì )有道德風(fēng)險和逆向選擇的行為，以使得其自身效用最大化，具體表現為偷懶和機會(huì )主義行為，這種行為往往會(huì )損害廣大股東的利益。產(chǎn)生這種現象的最根本的原因是兩者追求的目標不一致：股東希望實(shí)現公司市場(chǎng)價(jià)值的最大化，從而得到更多的投資回報和剩余收入；而經(jīng)理追求的是自身人力資本（社會(huì )地位，才能等）的增值和自身利益（報酬）的最大化。要避免這種現象，就需要一種制度設計，把股東利益這一指標引入經(jīng)理的收入函數中，并使兩者呈正相關(guān)。簡(jiǎn)言之，就是要建立一種激勵制度，使得經(jīng)理人員從股東的利益出發(fā)，以實(shí)現公司市場(chǎng)價(jià)值最大為行為目標，經(jīng)理人員股票期權方案就是這樣一種激勵制度�，F在西方發(fā)達國家很多企業(yè)都實(shí)行了這種激勵經(jīng)理人員的方案，有關(guān)調查數據表明，在1996年，《財富》雜志評出的全球企業(yè)500強中，89%的公司在其高管人員中實(shí)行了這種制度。我國也有很多人士在理論上探討了這種激勵方案在我國實(shí)行的可行性及障礙，并有80家左右上市公司對這一激勵方案進(jìn)行了創(chuàng )新實(shí)踐。筆者認為，股票期權激勵方案雖然在西方發(fā)達國家尤其美國取得了成功，但由于我國的法律及市場(chǎng)環(huán)境和美國有著(zhù)很大的差別，我國大部分上市公司不宜實(shí)行高管人員股票期權激勵方案，對那些適合的上市公司，這一方案也要根據我國的具體國情加以修改。本文首先通過(guò)比較中美兩國在公司治理結構方面的差異，探討了實(shí)行股票期權方案在公司治理結構方面的要求，得出只有少部分上市公司可以推行高管人員股票期權方案的結論；然后分析了我國實(shí)行股票期權方案在法律及我國弱式有效資本市場(chǎng)上遇到的障礙；最后提出用虛擬股票期權方案替代股票期權方案，分析了如何避開(kāi)法律障礙、并解決我國弱式有效資本市場(chǎng)帶來(lái)的問(wèn)題。

　　二、實(shí)行股票期權方案在公司治理結構方面的要求

　　上市公司高管人員股票期權方案能否起到很好的激勵作用，在很大程度上取決于具體方案的設計，即授予數量、執行條件（主要是行權價(jià)格的確定）。如果條件對經(jīng)理人員來(lái)說(shuō)相當寬松、數量又比較大。則他們不需要付出多大努力就可以得到巨大的回報，對公司來(lái)說(shuō)是得不償失；如果條件較為嚴格，數量又少，那么經(jīng)理即使付出很大努力也只能得到較少的回報，公司市場(chǎng)價(jià)值和高管人員效用的相關(guān)性不高，這樣就起不到應有的激勵作用。美國在這方面的經(jīng)驗是建立嚴格的內部監管體系，以保證股票期權方案能有效而公正地制定和實(shí)施。其監管體系主要包括：（1）獨立董事制度；（2） 獨立的薪酬委員會(huì )；（3 ）獨立監事制度等。首先，看獨立董事制度，根據資料顯示：1995年美國標準普爾500指數的上市公司董事會(huì )的平均獨立性為64。7%，1997年上升到66。4%，兩職合一的公司比例1996年為16。6%，1997年下降為14。5%。其次，看獨立的薪酬委員會(huì )，美國上市公司通常在董事會(huì )下設立相對獨立的薪酬委員會(huì )，以確保高管人員薪酬（包括股票期權）的合理發(fā)放，如標準普爾500指數的上市公司幾乎100%的設有薪酬委員會(huì )，該委員會(huì )成員構成中92%為獨立董事（1997）。最后，看獨立監事制度，由于美國幾個(gè)大的股票交易所都要求其成員公司建立有外部董事參與的審計委員會(huì )，其職責包括：標準的審計復查；評價(jià)公司信息系統的有效性；審查公司的法律事務(wù)等。這種審計委員會(huì )又分為多數獨立和完全獨立兩種，前者指外部董事在其中占多數，后者指委員會(huì )的所有成員都為外部董事，所以美國上市公司審計委員會(huì )的獨立性程度非常強。美國的成功經(jīng)驗表明，這種獨立性體制對有效的防范高管人員濫用權力、追逐私利、監督管理高管人員薪酬的合理發(fā)放、監督和確保薪酬委員會(huì )在股票期權方案的制定和實(shí)施方面保持獨立性和公正性，意義至關(guān)重要。而我國的大部分上市公司的治理結構存在很多的問(wèn)題，比如：絕大部分上市公司董事會(huì )中內部董事所占比例超過(guò)50%，有相當一部分公司中董事長(cháng)兼任總經(jīng)理，董事兼任高管人員。

　　這種公司治理結構難免會(huì )產(chǎn)生公司內部人員自己制定激勵方案獎勵自己的現象，從而使得激勵行為扭曲，損害廣大股東利益。所以筆者認為只有那些公司治理結構比較合理的上市公司（具體表現為外部董事占董事會(huì )成員的50%以上），并在董事會(huì )下設立了獨立性較強（具體表現為外部董事占其成員的50%以上）的高管人員薪酬委員會(huì )后，才適合推行股票期權激勵方案。

　　三、我國上市公司實(shí)行股票期權方案遇到的障礙

　　1． 法律上的障礙。首先，是股票期權方案中股票的來(lái)源問(wèn)題，國外一般是通過(guò)發(fā)行股票時(shí)預留一部分、發(fā)行新股、或股票回購三種方法獲得執行激勵方案的股票。而我國法律規定資本金應一次交足才能開(kāi)業(yè)，即注冊資本和實(shí)收資本必須一致，這樣企業(yè)在發(fā)行股票時(shí)就不能預留一部分股權。而《公司法》第149條又規定，上市公司不能以回購的方式購買(mǎi)本公司的股票，同時(shí)公司要獲得增發(fā)新股的條件又較嚴格，這樣我國上市公司股票期權方案就面臨著(zhù)“無(wú)股可期”的困難。其次，是高管人員期權股票流通交易的問(wèn)題，我國《證券法》規定上市公司高管人員在其任期內不得出售其持有的本公司的股票，這必然會(huì )影響高管人員期權股票的收益，進(jìn)而影響股票期權方案的激勵效應。再次，是單個(gè)高管人員可以持有的股票數量受到限制，《證券法》規定，個(gè)人持股不能超過(guò)公司總股本的0。5%，如此低的持股比例難以產(chǎn)生較強的激勵作用。

　　2． 我國弱式有效資本市場(chǎng)帶來(lái)的障礙。股票期權方案的實(shí)施，和有效的資本市場(chǎng)是分不開(kāi)的。資本市場(chǎng)若有效，股票價(jià)格反映公司業(yè)績(jì)，公司業(yè)績(jì)越好，股票價(jià)格越高，股票期權的行權價(jià)差越大，高管人員收益越大，其產(chǎn)生的正向激勵也就越強。如果資本市場(chǎng)上股票價(jià)格和公司業(yè)績(jì)的相關(guān)性不強，也就是說(shuō)公司業(yè)績(jì)變好其股票價(jià)格不一定上漲，或者股票價(jià)格上漲但其原因卻不是公司的基本面變好，在這種情況下股票期權方案的激勵作用就會(huì )消失。美國企業(yè)的股票期權方案獲得成功的一個(gè)重要保證就是其擁有強式有效的資本市場(chǎng)。而我國股票市場(chǎng)由于體制、歷史和規模等方面的原因，有效性不強。其表現就是股價(jià)不能完全反映股票本身的價(jià)值，經(jīng)常出現股價(jià)與公司業(yè)績(jì)非對稱(chēng)的現象。深交所一篇研究報告證明了這一點(diǎn)（有關(guān)數據見(jiàn)表1）。

　　由上表可以看出：總體而言，滬深兩市公司的業(yè)績(jì)與其二級市場(chǎng)股價(jià)表現的相關(guān)性較弱，甚至有的出現負相關(guān)，這樣的弱式有效市場(chǎng)會(huì )導致股票期權方案失效。

　　四、虛擬股票期權方案替代股票期權方案

　　綜上所述，我國上市公司目前尚不具備實(shí)施股票期權方案的條件。但是，筆者認為，這種方案實(shí)質(zhì)上是一種讓高管人員（人力資本所有者）參與分享企業(yè)的剩余索取權的激勵制度，在那些公司治理結構較為合理的上市公司（表現為外部董事占董事會(huì )多數，并設有獨立性強的薪綢委員會(huì )）可以采取虛擬股票期權方案來(lái)代替股票期權方案，以解決我國上市公司實(shí)行股票期權方案時(shí)遇到的法律及市場(chǎng)障礙。虛擬股票期權方案包括以下三個(gè)不同于一般股票期權方案的內容：（1）公司每年根據實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況和利潤大小從稅后利潤中提取一定數額形成專(zhuān)項基金，用以實(shí)行虛擬股票期權方案；（2）公司虛擬股票的價(jià)格并不等同于公司實(shí)際二級市場(chǎng)的價(jià)格，而是由公司獨立性很強的薪酬委員會(huì )根據公司具體基本面情況通過(guò)某種確定的方法計算出來(lái)的，該價(jià)格隨公司基本面情況的變動(dòng)而變動(dòng)；（3）公司根據高管人員執行期權時(shí)虛擬股票的價(jià)格和行權價(jià)格（通常為授予期權時(shí)虛擬股票的價(jià)格）之差和虛擬股票數量的乘積，以現金的形式支付，其資金來(lái)源為設立的專(zhuān)項基金。

　　虛擬股票期權方案最關(guān)鍵的是虛擬股票價(jià)格的確定方法，一般應將其價(jià)格與公司業(yè)績(jì)掛鉤，如會(huì )計報表中的每股帳面價(jià)值乘以某一個(gè)乘數（乘數相當于資本市場(chǎng)的價(jià)值放大效應），或者可以根據公司在最近的財務(wù)期間的每股凈收入乘以某個(gè)乘數得出。價(jià)格確定方法一經(jīng)獨立性很強的薪酬委員會(huì )確定就不能隨意改變。高管人員的收益就是執行期權時(shí)虛擬股票的價(jià)格和行權價(jià)格（一般為授予期權時(shí)計算出的虛擬股票價(jià)格）之差和其可以執行的虛擬股票數量的乘積。這樣，高管人員的收益就和公司的業(yè)績(jì)牢牢掛起鉤來(lái)：如果公司的業(yè)績(jì)有了明顯的改善，那么虛擬股票的價(jià)格將會(huì )大大上漲（由于乘數效應），通過(guò)執行期權，高管人員就可獲得可觀(guān)的收益；如果公司業(yè)績(jì)沒(méi)有改善甚至下降，那么虛擬股票的價(jià)格會(huì )不變或下降，他們就不會(huì )得到股權收益。這種虛擬股票價(jià)格是由公司的業(yè)績(jì)決定的，不受二級市場(chǎng)上股票價(jià)格的非理性波動(dòng)的影響，從而可以解決我國弱式有效的股票市場(chǎng)給上市公司實(shí)行股票期權激勵方案帶來(lái)的障礙。同時(shí)，由于是虛擬股票期權，因而不存在激勵股票的來(lái)源問(wèn)題，也不存在高管人員可持有的數量限制問(wèn)題，以及其在職期間所持有本公司股票的流通性問(wèn)題。只要股東大會(huì )通過(guò)，就沒(méi)有法律上的障礙。該方案還有一個(gè)優(yōu)點(diǎn)是高管人員行權后不會(huì )改變公司的股本數量和結構，也就是說(shuō)，不會(huì )對二級市場(chǎng)上流通股產(chǎn)生稀釋效應，從而保護廣大股東的權益不受損害。

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