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對證券投資組合的風(fēng)險與收益權衡論文
摘要：證券投資組合決策的任務(wù)是在尋求風(fēng)險和收益平衡的基礎上獲取最高的投資報酬率，資本市場(chǎng)線(xiàn)是獲取最大風(fēng)險報酬的唯一有效機會(huì )線(xiàn)，資本資產(chǎn)定價(jià)模型是權衡市場(chǎng)風(fēng)險與期望報酬率的重要工具。伴隨著(zhù)資本市場(chǎng)的日益發(fā)展和有效資本市場(chǎng)的日趨形成，投資者的決策也將越來(lái)越理性化，風(fēng)險投資決策的基本理論和方法也將在現實(shí)的經(jīng)濟生活中得到更好的應用。
關(guān)鍵詞：非系統風(fēng)險和系統風(fēng)險；風(fēng)險投資組合；資本市場(chǎng)線(xiàn)；資本資產(chǎn)定價(jià)模型；競爭性市場(chǎng)
在現實(shí)經(jīng)濟生活中，隨著(zhù)資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展和完善，為投資者提供了越來(lái)越多的獲利機會(huì )，進(jìn)行證券投資是主要的投資方式之一。投資的目的是為了獲取收益，或者說(shuō)是為了獲取最大化的收益，而這里面同時(shí)也存在著(zhù)一個(gè)不容忽視的事實(shí)：要獲取較大的收益，就要冒較大的風(fēng)險；而冒較小的風(fēng)險，獲取的只能是較小的收益。風(fēng)險和收益是一對矛盾，這是自利行為原則和雙方交易原則下投資者市場(chǎng)博弈的結果，任何投資者都必須充分樹(shù)立風(fēng)險意識，即怎樣解決風(fēng)險和收益之間的矛盾。其最終的決策結果應該是尋求風(fēng)險和收益的平衡。
風(fēng)險是指未來(lái)經(jīng)濟活動(dòng)結果的不確定性，我們可以將風(fēng)險總體上劃分為兩大類(lèi)：非系統風(fēng)險和系統風(fēng)險。非系統風(fēng)險只對某些行業(yè)或個(gè)別企業(yè)產(chǎn)生影響，系統風(fēng)險亦稱(chēng)市場(chǎng)風(fēng)險，它對整個(gè)市場(chǎng)所有企業(yè)都產(chǎn)生影響，如經(jīng)濟周期的波動(dòng)、利率的調整、通貨膨脹的發(fā)生等。針對這兩種風(fēng)險，投資者應該如何應對呢？基本的做法就是通過(guò)投資組合來(lái)分散非系統風(fēng)險，通過(guò)提高風(fēng)險報酬來(lái)彌補系統風(fēng)險帶來(lái)的損失從而達到期望的報酬率。筆者將從這兩個(gè)方面來(lái)論述證券投資組合中風(fēng)險與收益的權衡問(wèn)題。
一、非系統風(fēng)險
現實(shí)的經(jīng)濟活動(dòng)中，投資者經(jīng)常將一部分資金投放于無(wú)風(fēng)險資產(chǎn)（如購買(mǎi)國債），將另一部分資金投放于風(fēng)險資產(chǎn)組合以獲取更高的報酬，此時(shí)面臨的一個(gè)問(wèn)題是：怎樣組合才能獲取最高的報酬呢？
假如投資者將全部自有資金都投放于無(wú)風(fēng)險資產(chǎn)，那么他至少可獲得無(wú)風(fēng)險投資報酬率，當然這是一種極端的做法，通常投資者會(huì )考慮將多少資金投放于風(fēng)險資產(chǎn)以獲取較高的報酬。假如有x比例的資金用于風(fēng)險投資，以Rf表示無(wú)風(fēng)險投資報酬率，以Rp表示風(fēng)險投資報酬率，則預期報酬率E（R）=Rf （1—x）+Rp x， 亦即E（R）=Rf+（Rp—Rf）x， 在風(fēng)險特定的情況下，投資者會(huì )去追求（Rp—Rf）的最大化，即風(fēng)險溢價(jià)的最大化。而最優(yōu)的投資機會(huì )線(xiàn)就是我們所說(shuō)的資本市場(chǎng)線(xiàn)（CML），即投資組合直線(xiàn)和風(fēng)險投資組合有效邊界相切時(shí)的直線(xiàn)，這就在理論上解決了決策的問(wèn)題：投資者要想獲得最高的報酬就應該沿著(zhù)資本市場(chǎng)線(xiàn)投資。當然投資者可以選擇將多大比例的資金投放于風(fēng)險資產(chǎn)：保守的投資者可能會(huì )將更多的資金投于無(wú)風(fēng)險資產(chǎn)，冒進(jìn)的投資者可能會(huì )將更多的資金投于風(fēng)險資產(chǎn)，或將全部資金投于風(fēng)險資產(chǎn)，甚至還會(huì )以無(wú)風(fēng)險利率借入資金投于風(fēng)險資產(chǎn)。
當然，事實(shí)上投資者很難確定單位風(fēng)險下哪一種投資組合的單位風(fēng)險溢價(jià)最大，從而難以找到最佳的投資組合，但資本市場(chǎng)線(xiàn)仍然為投資者指明了決策的方向，筆者愿意對此作出積極的展望：伴隨著(zhù)證券市場(chǎng)監管的推進(jìn)、信息披露制度的完善和弱勢有效市場(chǎng)向強勢有效市場(chǎng)（競爭性市場(chǎng)）的演變，“信息失靈”和“市場(chǎng)失靈”得以更好的抑制，資本市場(chǎng)線(xiàn)對于投資組合的決策價(jià)值將會(huì )得以更加充分地體現。
二、系統風(fēng)險
我們假設投資者已經(jīng)通過(guò)足夠的投資組合將非系統風(fēng)險分散掉了，面對市場(chǎng)風(fēng)險，投資者會(huì )通過(guò)得到系統風(fēng)險溢價(jià)來(lái)達到預期的報酬率。資本資產(chǎn)定價(jià)模型在不需要確定單個(gè)證券期望報酬率的情況下能夠確定風(fēng)險資產(chǎn)的有效投資組合，這無(wú)疑為持有多項風(fēng)險資產(chǎn)投資的決策者提供了決策的方法，并使決策變得相對簡(jiǎn)單。在公式E（R）=Rf+%[（Rm—Rf）中（Rm為市場(chǎng)投資組合的平均報酬率），在無(wú)風(fēng)險利率Rf和市場(chǎng)投資組合的平均報酬率Rm確定的情況下，%[作為衡量風(fēng)險投資組合市場(chǎng)風(fēng)險的指標成為決策的關(guān)鍵。%[的確定對于投資者絕非易事，通常證券市場(chǎng)基于歷史數據來(lái)估計%[，在宏微觀(guān)經(jīng)濟環(huán)境相對穩定的情況下，%[在一定時(shí)期內應該是合理的。
資本資產(chǎn)定價(jià)模型對于投資者的決策究竟有多大的現實(shí)意義，對此理論界和實(shí)務(wù)界莫衷一是。因為模型的建立本身是基于一些假設的：（一）投資者可以按照競爭性市場(chǎng)價(jià)格買(mǎi)入或賣(mài)出所有證券，并且不考慮稅收因素；（二）投資者可以按無(wú)風(fēng)險利率借入和貸出資金；（三）在確定風(fēng)險的情況下，投資者會(huì )按資本市場(chǎng)線(xiàn)投資選擇報酬最高的投資組合；（四）對于證券的風(fēng)險、相關(guān)系數和期望報酬率，投資者具有同質(zhì)的預期。
“競爭性市場(chǎng)”的建立是一個(gè)歷史的過(guò)程，面對同樣的信息，由于決策者對信息的解讀和判斷存在差異，要達到同質(zhì)預期是難以實(shí)現的，資本資產(chǎn)定價(jià)模型在實(shí)際運用中受到了限制，但其本身里程碑式的意義卻是不容否認的，它科學(xué)地將風(fēng)險和報酬的內在關(guān)系描述出來(lái)，建立起風(fēng)險投資組合和市場(chǎng)組合之間風(fēng)險和報酬的最佳權衡。筆者相信，隨著(zhù)國內國際資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展和完善，資本資產(chǎn)定價(jià)模型必將在投資決策中發(fā)揮更大的作用。
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