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證券投資組合管理
1、投資戰略
投資股市的基金經(jīng)理通常采用一些不同的投資戰略。最常見(jiàn)的投資類(lèi)型是增長(cháng)型投資和收益型投資。不同類(lèi)型的投資戰略給予投資者更多的選擇，但也使投資計劃的制定變得復雜化。
選擇增長(cháng)型或收益型的股票是基金經(jīng)理們最常用的投資戰略。增長(cháng)型公司的特點(diǎn)是有較高的盈利增長(cháng)率和贏(yíng)余保留率；收益型公司的特點(diǎn)是有較高的股息收益率。判斷一家公司的持續增長(cháng)通常會(huì )有因信息不足帶來(lái)的風(fēng)險，而股息收益率所依賴(lài)的信息相對比較可靠，風(fēng)險也比較低。美國股市的歷史數據顯示，就長(cháng)期而言，增長(cháng)型投資的回報率要高于收益型投資，但收益型投資的回報率比較穩定。值得注意的是，增長(cháng)型公司會(huì )隨著(zhù)時(shí)間不斷壯大，其回報率會(huì )逐漸回落。歷史數據證實(shí)增長(cháng)型大公司和收益型大公司的長(cháng)期平均回報率趨于相同。另外，投資戰略還可以分為積極投資戰略和消極投資戰略。積極投資戰略的主要特點(diǎn)是不斷地選擇進(jìn)出市場(chǎng)或市場(chǎng)中不同產(chǎn)業(yè)的時(shí)機。前者被稱(chēng)為市場(chǎng)時(shí)機選擇者(markettimer)，后者為類(lèi)別輪換者。
市場(chǎng)時(shí)機選擇者在市場(chǎng)行情好的時(shí)候減現金增股票，提高投資組合的beta以增加風(fēng)險；在市場(chǎng)不好時(shí)，反過(guò)來(lái)做。必須注意的是市場(chǎng)時(shí)機的選擇本身帶有風(fēng)險。相應地，如果投資機構在市場(chǎng)時(shí)機選擇上采用消極立場(chǎng)，則應使其投資組合的風(fēng)險與長(cháng)期投資組合所要達到的目標一致。
類(lèi)別輪換者會(huì )根據對各類(lèi)別的前景判斷來(lái)隨時(shí)增加或減少其在投資組合中的權重。但這種對類(lèi)別前景的判斷本身帶有風(fēng)險。若投資者沒(méi)有這方面的預測能力，則應選擇與市場(chǎng)指數中的類(lèi)別權重相應的投資組合。
最積極的投資戰略是選擇時(shí)機買(mǎi)進(jìn)和賣(mài)出單一股票，而最消極的投資戰略是長(cháng)期持有指數投資組合。
公司資產(chǎn)規模的大小通常決定了股票的流動(dòng)性。規模大的公司，其股票的流動(dòng)性一般較好；小公司股票的流動(dòng)性相對較差，因此風(fēng)險較大。從美國股市的歷史數據中可以發(fā)現，就長(cháng)期而言，小公司的平均回報率大于大公司，但回報率的波動(dòng)較大。
2、投資組合風(fēng)險
我們已經(jīng)知道，投資組合的風(fēng)險是用投資組合回報率的標準方差來(lái)度量，而且，增加投資組合中的證券個(gè)數可以降低投資組合的總體風(fēng)險。但是，由于股票間實(shí)際存在的相關(guān)性，無(wú)論怎么增加個(gè)數都不能將投資組合的總體風(fēng)險降到零。事實(shí)上，投資組合的證券個(gè)數越多，投資組合與市場(chǎng)的相關(guān)性就越大，投資組合風(fēng)險中與市場(chǎng)有關(guān)的風(fēng)險份額就越大。這種與市場(chǎng)有關(guān)并作用于所有證券而無(wú)法通過(guò)多樣化予以消除的風(fēng)險稱(chēng)為系統風(fēng)險或市場(chǎng)風(fēng)險。而不能被市場(chǎng)解釋的風(fēng)險稱(chēng)為非系統風(fēng)險或可消除風(fēng)險。所以，無(wú)限制地增加成分證券個(gè)數將使投資組合的風(fēng)險降到指數的市場(chǎng)風(fēng)險。
風(fēng)險控制的基本思想是，當一個(gè)投資組合的成分證券個(gè)數足夠多時(shí)，其非系統風(fēng)險趨于零，總體風(fēng)險趨于系統風(fēng)險，這時(shí)，投資組合的風(fēng)險就可以用指數期貨來(lái)對沖。對沖的實(shí)際結果完全取決于投資組合和大市的相關(guān)程度。若投資組合與大市指數完全相關(guān)，投資組合的風(fēng)險就能百分之百地被對沖，否則只能部分被抵消。
投資組合的系統風(fēng)險是由投資組合對市場(chǎng)的相關(guān)系數乘以投資組合的標準差來(lái)表達，而這里的相關(guān)系數是投資組合與市場(chǎng)的協(xié)方差除以市場(chǎng)的標準差和投資組合的標準差。因此，投資組合的系統風(fēng)險正好可以由投資組合對大市指數的統計回歸分析中的beta值來(lái)表達。投資組合對大市的beta值是衡量投資組合系統風(fēng)險的主要度量。投資組合的回報率、方差或標準差以及其beta值是投資組合分析和管理中的三個(gè)最重要的數據。
在投資組合的另一重要理論是在資本市場(chǎng)理論中引入了無(wú)風(fēng)險資產(chǎn)的概念。在實(shí)際中，我們可以將國庫券認為是無(wú)風(fēng)險資產(chǎn)。任何投資組合都可以看成是無(wú)風(fēng)險資產(chǎn)和其他風(fēng)險資產(chǎn)的組合。于是，投資組合的期望回報率可以表達成大市回報率與無(wú)風(fēng)險回報率之差乘以beta值再加上無(wú)風(fēng)險回報率。
國際金融投資行業(yè)也廣泛地使用VAR(Value-at-Risk)的方法來(lái)分析和管理投資組合甚至公司全部資產(chǎn)的風(fēng)險。VAR實(shí)際上是衡量資產(chǎn)價(jià)值變動(dòng)率的方法。其基本概念是：假設某投資組合的回報率是以正態(tài)分布，衡量在確定的概率下投資組合可能出現的虧損金額。VAR值就是用均值減一個(gè)標準方差的回報率，可以用來(lái)計算虧損。
3、投資組合業(yè)績(jì)評價(jià)
通常有兩種不同的方法對投資組合的業(yè)績(jì)進(jìn)行評估。養老金、保險基金、信托基金和其他基金的主要投資計劃發(fā)起人一般會(huì )考察投資過(guò)程的各個(gè)主要方面，如資產(chǎn)配置、資產(chǎn)類(lèi)別的權重和各類(lèi)別重的證券選擇。這類(lèi)評估稱(chēng)為屬性評估。對很多投資者來(lái)說(shuō)，他們更關(guān)心的是對一個(gè)特定的投資策略或投資機構效率的評價(jià)，如對有明確投資策略的開(kāi)放式基金的評估。這種評估叫做指標評估。評估投資組合最直接的指標是回報率。但只有在相同或類(lèi)似的風(fēng)險水平下比較回報率才有實(shí)際的意義。從美國開(kāi)放式互助基金的歷史數據可以看到，增長(cháng)型基金的beta值最高，系統風(fēng)險最高，相應在牛市時(shí)的回報率最高，在熊市時(shí)的回報率最低。平衡型的基金則相反。收益—增長(cháng)型的基金的系統風(fēng)險和回報率都在增長(cháng)型和平衡型的基金之間。由此可見(jiàn)，任何一種基金在一個(gè)時(shí)期所獲得的回報率在很大的程度上取決于基金的風(fēng)險特性和基金在當時(shí)所面臨的市場(chǎng)環(huán)境。在評估基金時(shí)，首先應將基金按風(fēng)險等級分組，每一組的風(fēng)險大致相同，然后在組中比較回報率的大小。
投資組合的回報率是特定期間內投資組合的價(jià)值變化加上所獲得的任何收益。對封閉式基金來(lái)說(shuō)，由于沒(méi)有資金的流進(jìn)和流出，回報率的計算相對比較容易。對開(kāi)放式基金而言，頻繁的現金流動(dòng)使普通的回報率計算無(wú)法反映基金經(jīng)理的實(shí)際表現。開(kāi)放式基金的回報率通常使用基金單位價(jià)值來(lái)計算�；饐挝粌r(jià)值法的基本思想是：當有現金流入時(shí)，以當時(shí)的基金單位凈資產(chǎn)值來(lái)增加基金的單位數量；當有基金回贖時(shí)，基金的單位數量則減少。因此，現金的流動(dòng)不會(huì )引起凈資產(chǎn)的變化，只是發(fā)生基金單位數量的變化。于是，我們可以直接使用期初和期末的凈資產(chǎn)值來(lái)計算開(kāi)放式基金投資組合的回報率。
沒(méi)有經(jīng)過(guò)風(fēng)險調整的回報率有很大的局限性。進(jìn)行風(fēng)險調整后評估投資組合表現的最常見(jiàn)的方法是以每單位風(fēng)險回報率作為評判標準。兩個(gè)最重要的每單位風(fēng)險回報率的評判指標是夏普比例(ShameRatio)和特雷諾比例(TreynorRatio)。夏普比例是投資組合回報率超過(guò)無(wú)風(fēng)險利率的部分，除以回報率的標準方差。特雷諾比例是投資組合回報率超過(guò)無(wú)風(fēng)險利率的部分，除以投資組合的beta值。這兩個(gè)指標的不同在于，前者體現了投資組合回報率對全部風(fēng)險的敏感度，而后者反映對市場(chǎng)風(fēng)險或系統風(fēng)險的敏感度。對投資組合回報率、其方差以及beta值的進(jìn)一步研究還可以定量顯示基金經(jīng)理在證券選擇和市場(chǎng)時(shí)機選擇等方面的優(yōu)劣。
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