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淺析企業(yè)開(kāi)展資產(chǎn)證券化的出表問(wèn)題論文
一、企業(yè)資產(chǎn)證券化概述與出表問(wèn)題
隨著(zhù)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展，很多企業(yè)在面臨業(yè)績(jì)、融資壓力時(shí)，通常會(huì )為了提高經(jīng)濟效益或修復財務(wù)報表的目的進(jìn)行金融工具的創(chuàng )新，資產(chǎn)證券化就是常用的一種金融工具。資產(chǎn)證券化是指以基礎資產(chǎn)所產(chǎn)生的現金流為償付支持，通過(guò)結構化等方式進(jìn)行信用增級，在此基礎上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)活動(dòng)。資產(chǎn)證券化將具有穩定現金流的資產(chǎn)轉移至特殊目的載體(SPV)，使該資產(chǎn)在法律或形式上具有獨立性和破產(chǎn)隔離的功能，實(shí)現特定資產(chǎn)的局部信用對發(fā)起人(原始權益人)主體信用的替代功能。資產(chǎn)證券化可有效實(shí)現盤(pán)活資產(chǎn)、提高資金使用效率的目標，達到調整業(yè)務(wù)結構、轉變發(fā)展方式的效果。
但是，隨著(zhù)金融深化，會(huì )計準則很難跟上金融創(chuàng )新的步伐，企業(yè)在合并財務(wù)報表方面具有較大的彈性和操作空間。這時(shí)，相當一部分發(fā)起人以出表方式(不并入財務(wù)報表)將資產(chǎn)轉移給SPV 形成表外融資，以實(shí)現財務(wù)報表的修復和“美化”。資產(chǎn)證券化作為表外融資的一種，通過(guò)協(xié)議等方式控制、使用某項資產(chǎn)，或與某項資產(chǎn)保持密切聯(lián)系而又不將相關(guān)負債反映于資產(chǎn)負債表中。合理的表外安排可以緩解流動(dòng)性、平滑項目長(cháng)期利潤安排，使發(fā)起者可以更好地進(jìn)行資產(chǎn)負債管理，但同時(shí)，這種表外安排也容易隱匿風(fēng)險、方便管理層操縱財務(wù)數據，影響會(huì )計信息使用者的決策。安然公司正是利用類(lèi)似金融工具操作進(jìn)行財務(wù)造假，在1997 ～ 2000 年累計高估利潤4.99億美元，隱瞞負債25.85 億美元，最終導致破產(chǎn)，帶來(lái)極大的社會(huì )負面影響。
當金融工具的法律形式與經(jīng)濟形式分離時(shí)，資產(chǎn)證券化基礎資產(chǎn)出表的問(wèn)題就會(huì )更加復雜，不確定性也隨之增強。證券化資產(chǎn)不斷地拆分、打包、重構后，原有資產(chǎn)和產(chǎn)權關(guān)系逐漸失去了原本的面貌。從會(huì )計角度看，金融工具通常有債務(wù)工具與權益工具兩個(gè)基本大類(lèi)，二者往往很難完全區分，這不僅影響財務(wù)比率，而且影響主體的收益。各種會(huì )計確認和計量方式都存在一定的局限性，如對于資產(chǎn)或負債的確認很難清晰地以所有權或控制權是否轉移為依據，此外，被打包資產(chǎn)的風(fēng)險機理非常復雜、真實(shí)價(jià)值很難被公允反映。這些SPV 在法律或名義上是風(fēng)險隔離的，但在實(shí)際操作過(guò)程中，發(fā)起人會(huì )不可避免地對SPV 運作施加影響，或向其提供管理、流動(dòng)性等支持，導致風(fēng)險敞口較大。
如果采用出表方式進(jìn)行剝離，則可能存在較大的風(fēng)險隱患。
實(shí)際上，并非所有的資產(chǎn)證券化都可以實(shí)現出表，資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)能否出表與資產(chǎn)證券化的發(fā)起目的、交易結構密切相關(guān)，應進(jìn)行必要的“穿透”核查，注重對其經(jīng)濟實(shí)質(zhì)的分析。
二、企業(yè)資產(chǎn)證券化出表問(wèn)題的分析
通�！罢鎸�(shí)出售”的基礎資產(chǎn)可順利實(shí)現出表，此時(shí)，企業(yè)將資產(chǎn)上幾乎所有(一般指達到或超過(guò)全部風(fēng)險和報酬95% 的情形)或全部的風(fēng)險和報酬轉移給轉入方的，則應當終止確認該資產(chǎn)及負債，即可以做出表安排，這種情況下，投資者的追索權僅限于基礎資產(chǎn)。如未達到“真實(shí)出售”程度或未放棄對該資產(chǎn)控制的，應當按照其繼續涉入所轉移資產(chǎn)的程度以及風(fēng)險水平的實(shí)質(zhì)確定是否出表。
為了提高產(chǎn)品對投資者的吸引力、降低融資成本，發(fā)起人通常需要實(shí)施信用增級和必要的結構化設計。由于發(fā)起人的意圖可能會(huì )受市場(chǎng)限制，所以可能通過(guò)法律形式來(lái)掩蓋交易實(shí)質(zhì)，例如“名股實(shí)債”就是很多基金、信托的投資方式之一。資產(chǎn)證券化的現實(shí)路徑更多是基于資產(chǎn)的信用與發(fā)起人的信用結合，交易實(shí)施過(guò)程中往往離不開(kāi)發(fā)起人的“身影”，導致出表問(wèn)題也更為復雜。
在資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)出表問(wèn)題上，一方面要對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的相關(guān)規定與會(huì )計準則有深入的理解，如《企業(yè)會(huì )計準則第23 號—— 金融資產(chǎn)轉移》、《企業(yè)會(huì )計準則第33 號——合并財務(wù)報表》、《企業(yè)會(huì )計準則第44號—— 在其他主體中權益的披露》等，這些規定對資產(chǎn)的出表或并表問(wèn)題具有指導意義。另一方面，以控制為基礎，加強“穿透式”監管，根據“應當遵循風(fēng)險管理實(shí)質(zhì)性”原則進(jìn)行分析，核心是對交易結構的安排有深入認識和實(shí)質(zhì)性研判：
在證券分級及信用增級安排方面。
其一，發(fā)起人持有次級受益權的比重及持有風(fēng)險是判斷基礎資產(chǎn)能否出表的重要基礎。為吸引投資者，發(fā)起人往往需要采用保留次級受益權(如次級LP)或提供信用擔保等方式進(jìn)行信用增級。發(fā)起人只保留了所轉移資產(chǎn)所有權上的部分風(fēng)險和報酬且能控制所轉移金融資產(chǎn)的，應當按照其繼續涉入所轉移資產(chǎn)的程度來(lái)確認。通常，發(fā)起人持有10% 以?xún)鹊拇渭壥芤鏅?如次級LP)是出表的基本條件，依附于次級受益權的風(fēng)險和報酬是否已經(jīng)全部或幾乎全部轉移是判斷能否出表的重要依據。從形式上看，發(fā)起人股比很低、沒(méi)有董事會(huì )控制權，似乎已達到資產(chǎn)出表的條件，但如果風(fēng)險絕大部分都集中在次級受益權部分，則不滿(mǎn)足資產(chǎn)出表的條件。
其二，擔保機構提供信用增級的安排也是判斷能否出表的依據。如果發(fā)起人及其關(guān)聯(lián)方提供了“強擔保、強回購”，實(shí)際上基礎資產(chǎn)的絕大部分風(fēng)險沒(méi)有剝離，這種情況下依然不具備出表條件。只有獨立第三方為證券產(chǎn)品提供了增信，或承諾遠期受讓優(yōu)先級投資人的份額，在這種情況下，增信、回購等并不依賴(lài)發(fā)起人，才具備出表的基本條件。
其三，收益補差、外部流動(dòng)性支持和信用觸發(fā)機制的設計對出表也有影響。如果這些交易設計增加了發(fā)起人的風(fēng)險暴露，達到一定的程度則會(huì )降低基礎資產(chǎn)出表的可能性。
在最終的收益分配、風(fēng)險承擔安排方面。發(fā)起人通過(guò)章程、合同、協(xié)議等方式，獲取SPV 大部分利益的權利或承擔大部分風(fēng)險，則均應并表。其一，在超額利差、超額利潤分享條款設計上，如過(guò)多增加了發(fā)起人的持有收益、擴大了發(fā)起人對基礎資產(chǎn)風(fēng)險和報酬的涉入程度，則加大了基礎資產(chǎn)無(wú)法出表的可能性。發(fā)起人以未來(lái)凈現金流量、利潤、凈資產(chǎn)等方式，獲取SPV 分配的大部分經(jīng)濟利益的權利以及在清算中獲取大部分剩余權益的權利，則可能導致無(wú)法出表。其二，如發(fā)起人保留了SPV大部分風(fēng)險、主要剩余風(fēng)險，須納入并表管理范疇。SPV 管理不當引發(fā)的各類(lèi)聲譽(yù)、合規風(fēng)險，對發(fā)起人的聲譽(yù)造成重大的危害和損失的或所引致的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險對發(fā)起人形成重要影響的，均應并表管理或披露。其三，基礎所有者工具作為權益，不具備出表條件。不同權益等級的股東地位不同，主要參與剩余權益分配的股份應作為權益處理�；A所有者工具是最低層次的所有者權益，承擔最后風(fēng)險、享有主體的最后報酬，必須進(jìn)行并表管理。
在資產(chǎn)回購安排方面�；刭彽馁Y產(chǎn)與售出的資產(chǎn)相同或實(shí)質(zhì)相同、回購價(jià)格固定或是原售價(jià)加上合理回報的，或對轉入方發(fā)生的信用損失進(jìn)行擔保等，這些交易安排將直接導致基礎資產(chǎn)無(wú)法出表。如采用買(mǎi)斷式回購、質(zhì)押式回購交易賣(mài)出債券等不能出表。只有回購價(jià)格是公允價(jià)格、且發(fā)起人無(wú)強制性義務(wù)或承擔擔保的回購安排，則存在出表的可能性，此時(shí)，發(fā)起人可保留優(yōu)先按照公允價(jià)值回購該資產(chǎn)的權利。在結構設計上給予發(fā)起人未來(lái)按公允價(jià)值回購的權利而非義務(wù)和責任，可以達到資產(chǎn)和負債出表的基本要求。
在實(shí)質(zhì)性控制安排方面。其一，以控制為基礎確定是否并表�？刂剖侵竿顿Y方擁有對被投資方的權利，通過(guò)參與被投資方的相關(guān)活動(dòng)而享有可變回報，并且有能力運用對被投資方的權利影響其回報金額。在交易結構安排中，通常持有50% 以下表決權并不代表必然沒(méi)有控制權，應視情況進(jìn)行并表管理。通常存在如下情況可視為擁有控制權：可任免該公司董事會(huì )或經(jīng)營(yíng)管理委員會(huì )的大多數成員;在子公司的董事會(huì )或經(jīng)營(yíng)管理委員會(huì )持多數表決權;與其他投資方達成一致，擁有子公司50% 以上的表決權，并根據子公司的章程，可以支配該子公司的經(jīng)營(yíng)決策和財務(wù)政策。其二，企業(yè)在判斷是否已放棄對所轉移資產(chǎn)的控制時(shí)，應當注重轉入方出售該資產(chǎn)的實(shí)際能力。轉入方能夠單獨將轉入的資產(chǎn)整體出售給與其不存在關(guān)聯(lián)方關(guān)系的第三方，且沒(méi)有額外條件對此項出售加以限制的，表明發(fā)起人已放棄對該資產(chǎn)的控制，此時(shí)可以做出表的安排。
三、結語(yǔ)
企業(yè)開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)具有積極意義，但是，關(guān)注的焦點(diǎn)過(guò)多地放在了基礎資產(chǎn)能否出表的問(wèn)題上，則可能異化成了報表粉飾、風(fēng)險隱匿等行為。從經(jīng)濟實(shí)質(zhì)角度看，資產(chǎn)證券化交易結構方面對控制、風(fēng)險與報酬轉移等方面安排方面會(huì )直接影響基礎資產(chǎn)出表。
基礎資產(chǎn)出表安排是一把“雙刃劍”，既要鼓勵合理、規范的表外安排、表外融資，也要防止以外在形式掩蓋的各種風(fēng)險。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在合并財務(wù)報表層面不出表，有利于風(fēng)險敞口的監管和預防。當前，應尤其關(guān)注基礎資產(chǎn)現金流弱或不確定性高且采用資產(chǎn)證券化的出表安排。對于資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)的出表安排應尤其謹慎，關(guān)注其經(jīng)濟實(shí)質(zhì)，切實(shí)加強綜合監管。
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