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投資估值時(shí)要警惕的誤區是什么
投資估值時(shí)要警惕哪些誤區？
在投資界有個(gè)很大的誤區，很多人都自覺(jué)得只要以一個(gè)足夠低的市盈率（P/E）買(mǎi)入一家公司，那么他們便是在做所謂的“價(jià)值投資”。這是非職業(yè)投資者經(jīng)常犯的一個(gè)錯誤，但說(shuō)實(shí)在的在職業(yè)投資界確也存在著(zhù)這種低P/E或者低P/B即是價(jià)值投資的錯誤理解。不信看看晨星對基金的分類(lèi)標準，再不信看看CFA基礎教材里面怎么說(shuō)的，都說(shuō)低P/E，低P/B股就是價(jià)值投資（value investing）。晨星這么說(shuō)倒也好了，但作為價(jià)值投資之父Graham老創(chuàng )辦的CFA也這么說(shuō)，這真是具有一點(diǎn)諷刺意味。
是否市盈率等指標對價(jià)值投資無(wú)用？不是這樣講的，我只是說(shuō)，對于多數企業(yè)，未來(lái)盈利能力都不可能與歷史所反映出來(lái)的完全相同，因此看靜態(tài)市盈率或者以近期預測為基準的動(dòng)態(tài)市盈率都無(wú)法讓投資者作出一個(gè)合理的長(cháng)期投資判斷，也才會(huì )出現很多投資者或者投機者被所謂的價(jià)值股長(cháng)期套牢的現象。被價(jià)值陷阱套牢是初學(xué)者常犯的錯誤，我剛出道的時(shí)候也犯過(guò)多次，未來(lái)也許還會(huì )犯，但我只希望自己能透過(guò)一些手段（個(gè)人能力圈的界定、投資負面清單的制定，壓力測試的執行等）來(lái)將風(fēng)險最小化。墮入價(jià)值陷阱也向來(lái)是任何價(jià)值投資者大虧的根源，不信可以問(wèn)問(wèn)持有美國Sears和Kmart大量低估零售店地產(chǎn)卻長(cháng)期未能如愿脫手的Eddie Lampert，問(wèn)問(wèn)07、08年重倉某金融小貸公司后公司破產(chǎn)從而大虧的與巴菲特吃過(guò)飯的Mohnish Pabrai，問(wèn)問(wèn)因為有零售地產(chǎn)保底而買(mǎi)入JCPenney彭妮欲重整其零售業(yè)務(wù)的Bill Ackman，問(wèn)問(wèn)曾長(cháng)期戰勝標普但在08年因為重倉金融股跌下神壇的Bill Miller，問(wèn)問(wèn)長(cháng)期重倉低市盈的戴爾后在公司私有化案中被以低于建倉成本價(jià)出局的Southeastern Asset Management的Mason Hawkins，還有我所尊崇的巴老在Berkshire Hathaway以及航空公司的投資上都可稱(chēng)為是栽進(jìn)了價(jià)值陷阱里但幸好沒(méi)大虧。這樣的例子在投資界還有很多，我自己也有不少失敗案例如果要列出來(lái)估計也是張一頁(yè)紙的清單了，所幸或許是向來(lái)崇尚沒(méi)十分把握不把所有雞蛋放一個(gè)籃子里的緣故所以才不至于要像輸了裸奔那樣痛苦吧［滴汗］，但學(xué)費交了那么多當然還是希望能不交才好。
言歸正傳，既然市盈率那么誤導人，那我們大家到底該如何利用市盈率來(lái)進(jìn)行價(jià)值投資呢？一個(gè)竅門(mén)就是不要看什么以最近公開(kāi)的每股盈利為基準的靜態(tài)市盈率或者以下一年度預測利潤為基準而算出的動(dòng)態(tài)市盈率，這些都是出發(fā)點(diǎn)而不是終點(diǎn)。你必須先算出公司三五年后的預計利潤水平（作者：行業(yè)知識以及商業(yè)判斷呀！所以說(shuō)，價(jià)值投資來(lái)何容易），再以未來(lái)的企業(yè)盈利能力為基礎給予企業(yè)一個(gè)合適的市盈率倍數從而推出其合理估值范圍，再反推出這筆投資的潛在也即內部收益率（IRR）。關(guān)于合適的市盈率倍數，投資者可以問(wèn)自己，如果是同類(lèi)型企業(yè)，這家公司對比同行屆時(shí)應該值多少倍市盈率？按照其成長(cháng)能力和競爭力應該給出高于同行而或低于同行的市盈率方合理？另附幾個(gè)參考指標：1）歐美市場(chǎng)歷史平均的市盈率在15-16倍左右，長(cháng)期來(lái)看一個(gè)盈利增長(cháng)性與市場(chǎng)差不多（企業(yè)盈利增長(cháng)率=GDP增長(cháng)率）的公司的市盈率在其它條件相同的情況下（行業(yè)無(wú)周期性等）應該等同于市場(chǎng)市盈率；2）10倍的市盈率代表市場(chǎng)預計這家公司未來(lái)的盈利長(cháng)期無(wú)增長(cháng)。所以說(shuō)，市盈率的用法上要格外注意，多數時(shí)候真正有參考意義的市盈率以及未來(lái)長(cháng)期盈利能力預測（也即巴老所說(shuō)的所謂的future earnings power）卻是任何股票信息平臺都不會(huì )也無(wú)條件發(fā)布的，因為那需要的是深層判斷不是彭博、萬(wàn)得什么的金融數據商可以靠廉價(jià)勞動(dòng)力或者編程來(lái)解決的。
最后再舉這么個(gè)例子，2007年金融風(fēng)暴尚未開(kāi)始時(shí)期（當時(shí)還被稱(chēng)為次貸危機），巴老當時(shí)以一個(gè)行業(yè)里幾乎最高的P/E與P/B的作價(jià)大量增持富國銀行，而其時(shí)富國銀行每股盈利為$2.38.五年后的今天，富國過(guò)去12個(gè)月的每股盈利達到$3.80.也就是說(shuō)，5年下來(lái)富國盈利的年化增長(cháng)率接近10%，對于這么一只處于風(fēng)暴中心的大象（要知道富國的房貸業(yè)務(wù)全美數一數二，而起業(yè)務(wù)的核心區域又是其時(shí)房?jì)r(jià)跌幅最大的加州）可謂極其優(yōu)異的表現。也許富國在金融風(fēng)暴中的成功完全可以自成一文，但我只想說(shuō)，巴老當初并沒(méi)有預測準金融風(fēng)暴何時(shí)會(huì )爆發(fā)以及其對整個(gè)行業(yè)的影響程度，但其商業(yè)眼光以及對富國銀行盈利增長(cháng)能力的長(cháng)期判斷不可謂不被稱(chēng)為準確而且極具前瞻性。我敢肯定，巴老當時(shí)并沒(méi)有因為富國有高于同業(yè)的表態(tài)P/E，P/B而猶豫過(guò)，我估計，他可能根本沒(méi)搭理這些數據。
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