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我國證券投資基金羊群行為研究綜述論文參考
羊群行為是金融學(xué)領(lǐng)域的一個(gè)重要研究方向，其中機構投資者的羊群行為引起了學(xué)術(shù)界和監管層的廣泛關(guān)注。下文就是總結的證券投資論文：我國證券投資基金羊群行為研究綜述，歡迎閱讀。
一、羊群行為的定義
關(guān)于羊群行為的定義有很多，Banerjee (1992)認為羊群行為是一種“投資者模仿他人的行為，即使他們自己的私有信息表明不應該采取該行為”，即投資者不顧私有信息，采取與別人相同的行動(dòng);Devenow和 Welch (1996) 定義的羊群行為是指能夠導致所有投資者系統錯誤的行為一致;Avery 和 Zemsky (1998)則將羊群行為定義為市場(chǎng)潮流使得私人信息與之相悖的投資者選擇跟從;Bikhchandani 和Sharma (2000)指出如果一個(gè)投資者根據私人信息將投資( 或不投資)，但是他在發(fā)現其它投資者沒(méi)有投資( 或不投資)后，決定跟從其他投資者的行為就是羊群行為。因此，羊群行為實(shí)際上表現為投資者決策行為的相互關(guān)聯(lián)性。我國引入羊群行為的研究比較晚，大多數學(xué)者認為羊群行為是投資者之間的一種有意識的模仿行為。
二、理論研究綜述
目前，國內對證券投資基金羊群行為的理論研究主要包括羊群行為的成因，羊群行為的市場(chǎng)影響以及規范基金投資行為的建議和措施三個(gè)方面。
楊德群、吳琴偉(2003)剖析了我國證券投資基金羊群行為產(chǎn)生的原因，在此基礎上探討了基金羊群行為對股價(jià)產(chǎn)生影響、進(jìn)而破壞股市穩定的機制，最后提出一些減少基金羊群行為的政策建議。李平、曾勇(2006) 系統地回顧了資本市場(chǎng)上羊群行為的概念，形成原因及其對資本市場(chǎng)的影響等理論研究成果，詳細介紹了對金融市場(chǎng)上對羊群行為進(jìn)行實(shí)證檢驗的幾種方法和主要結論。王小翠(2007) 認為我國投資基金的羊群行為的深層次原因在于，基金運作模式與上市公司行為特征的矛盾，基金的理性投資理念與短線(xiàn)投機觀(guān)念的矛盾以及基金業(yè)內部的博弈。為防范投資基金的羊群行為，應該擴大市場(chǎng)容量，提高上市公司質(zhì)量;加強債券市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的發(fā)展;發(fā)展金融衍生品市場(chǎng);鼓勵更多高質(zhì)量的獨立的證券中介機構從事基金評級業(yè)務(wù)。楊奕(2007) 從信息、名譽(yù)和報酬
三個(gè)方面分析了證券投資基金羊群行為的形成，指出基金羊群行為和反向交易策略可能影響市場(chǎng)的穩定，我國應加強個(gè)人投資者治理、倡導價(jià)值投資、規范信息披露、減少政策干預、構建科學(xué)合理的薪酬激勵體系。梁曉、王鳳(2008) 認為證券投資基金羊群行為產(chǎn)生在基金與投資者、基金管理公司之間、基金與上市公司行為特征之間沖突的基礎之上，并指出我國應該進(jìn)一步優(yōu)化投資者結構、加強信息披露監管力度、完善基金的社會(huì )監管機制。胡凌斌(2008)應用行為金融學(xué)的理論，對我國證券投資基金的羊群行為特征進(jìn)行解釋和分析，并提出相應的對策建議以促進(jìn)我國投資基金行業(yè)與股票市場(chǎng)的穩定健康發(fā)展。
此外，國內學(xué)者在西方羊群行為理論模型的基礎之上對羊群行為的形成機制進(jìn)行了一定的研究。李青云(2007) 應用博弈論從報酬、名譽(yù)和聲譽(yù)三個(gè)角度對證券投資基金羊群行為的形成機制進(jìn)一步分析，納什均衡表明無(wú)論基準投資者如何決策，后決策的基金經(jīng)理都將與基準投資者的采取相同的投資策略。莊新田、王健(2007) 借鑒Naveen and Ramana(2004) 的模型框架，構建了完全理性行為下信息交易者的羊群行為模型，并引入兩個(gè)反映信息交易者非理性的參數，計算出非理性信息交易者達到羊群行為均衡時(shí)兩個(gè)參數的臨界值，從而得出信息交易者的非理性程度達到某一臨界值時(shí)才會(huì )發(fā)生羊群行為的結論。此外，隨著(zhù)市場(chǎng)中采取買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出交易策略進(jìn)行交易的人數增加，對于后來(lái)的信息交易者只要具備較小的過(guò)度樂(lè )觀(guān)或過(guò)度悲觀(guān)這類(lèi)非理性因素便會(huì )參與到羊群行為中來(lái)。董志勇、韓旭(2008) 將投資者的模糊厭惡引入到信息流模型中分析羊群行為存在的條件，并通過(guò)計算機模擬得出以下結論：買(mǎi)入羊群行為大多發(fā)生在股票價(jià)格處于頂峰的時(shí)期，發(fā)生羊群行為的概率和股票價(jià)值分布的模糊性，以及交易者和做市商模糊厭惡程度的差異呈正相關(guān)。
三、實(shí)證研究綜述
在基金羊群行為的實(shí)證研究方面，國內學(xué)者主要采用各種檢驗模型來(lái)分析我國證券投資基金是否存在羊群效應，下面從羊群行為模型的角度來(lái)回顧我國證券投資基金羊群行為的實(shí)證研究現狀。
3.1 基于LSV 模型的研究
Lakonishok、Shleifer 和Vishny(1992) 為了研究美國769 家免稅股票基金的基金經(jīng)理之間的羊群行為，提出了一種羊群行為的衡量指標 ，該指標表示如下：
其中， 為基金經(jīng)理在 季度凈買(mǎi)入股票 的比例;為 的期望值，用所有股票的 的平均值來(lái)代替; 是調整因子，反映基金在不存在羊群行為條件下的期望值。指標值越大，說(shuō)明基金之間的羊群行為程度越嚴重。
在上述 的基礎上，Wermers(1999) 提出了買(mǎi)方羊群行為指標 和賣(mài)方羊群行為指標 ，見(jiàn)方程(2) 和(3)所示。 衡量 季度買(mǎi)入股票 的比例大于其均值的股票樣本的羊群行為程度， 則衡量 季度買(mǎi)入股票 的比例小于其均值的股票樣本的羊群行為程度。
LSV 模型在我國基金羊群行為實(shí)證方面的應用很廣泛：徐瑾、侯曉陽(yáng)(2004) 利用2000 年6 月到2003年12 月期間封閉式基金的完整數據，測度了基金羊群行為的程度;吳福龍、曾勇與唐小我(2005) 以2000年年報的股票為例，運用wermers 的LSV 修正模型研究了我國基金的羊群行為;康國彬、邱華政、劉星(2006) 基于2003 年3 月- 2005 年3 月期間開(kāi)放式基金的投資組合數據，運用wermers 的LSV 修正模型，對基金持有的股票進(jìn)行各種特征的分類(lèi)的羊群行為測度;龍曉華(2007) 采用Wermers 的修正模型對我國開(kāi)放式基金與封閉式基金進(jìn)行了分組的羊群行為檢驗;譚少博(2008)檢驗了2003 年1 月至2007 年12 月期間我國投資基金的羊群行為程度。
趙家敏、彭虹(2004) 以我國21 只封閉式基金為研究對象，通過(guò)對CCK 模型進(jìn)行Prais-Winsten 變換，來(lái)研究我國證券投資基金的羊群行為及其對股票市場(chǎng)整體價(jià)格波動(dòng)的影響;張紅偉、毛前友(2007) 以滬深兩市的開(kāi)放式基金和封閉式基金為例，采用CSAD方法、建立橫截面收益的絕對偏差與市場(chǎng)收益的關(guān)系模型，來(lái)考察我國證券投資基金的羊群行為。
3.3 基于 指標的研究
施東暉(2001)最早研究了我國證券投資基金的羊群行為。他在LSV 模型的基礎上引入了羊群行為度的概念，其計算公式見(jiàn)式：
表示 季度買(mǎi)入股票 的基金數， 則表示季度賣(mài)出股票 的基金數。羊群行為度 的取值在0.5與1 之間，表示買(mǎi)賣(mài)股票 的所有基金中，采取相同買(mǎi)賣(mài)行為的基金比例。 的取值越大，則表示基金的羊群行為表現得越顯著(zhù)。
施東暉(2001)實(shí)證表明：基金的羊群行為度隨著(zhù)公司流通股本增加而增加;符合國家產(chǎn)業(yè)政、具有良好發(fā)展前景和較高盈利水平的電子通訊業(yè)、生物醫藥業(yè)和基建產(chǎn)業(yè)是基金熱衷的行業(yè)，具有較高的羊群行為度;投資基金的羊群行為度與上季度市場(chǎng)表現有密切關(guān)系，上季度表現越好的股票，投資基金越傾向于進(jìn)行相同方向的買(mǎi)賣(mài)。張華慶(2003) 采用 指標對2001 年1 季度到2002 年1 季度的33~48 家樣本基金的羊群行為進(jìn)行檢測，結論表明：多只基金買(mǎi)入同一股票時(shí)，羊群行為并不明顯;而多只基金賣(mài)出同一股票時(shí)，羊群行為較為顯著(zhù)。陳艷(2007)對2003 年第一季度至2005 年第三季度基金羊群行為的實(shí)證表明，我國基金存在較嚴重的羊群行為。
3.4 基于HB 指數模型的研究
饒育蕾、張輪(2005)利用HB 指數模型研究了2001 年第二季度至2004 年第一季度共12 期基金的行業(yè)投資的羊群行為，結果表明我國基金行業(yè)投資的羊群效應十分明顯。該模型的設計如下：
上式中， 表示每季度基金行業(yè)投資的投資聚合因子，用來(lái)反映基金市場(chǎng)對于投資某一行業(yè)股票的異同程度，它可以表示為：
其中， 表示基金 投資于 行業(yè)股票的市值占基金凈值的百分比; 表示基金投資于股票的市值占基金凈值的百分比; 表示基金 在 行業(yè)上的投資策。
3.5 基于 指標的研究
胡赫男、吳世農(2006)通過(guò)對LSV 模型提出的羊群行為衡量指標的修正，提出了羊群行為新測度， 表示在 季度基金經(jīng)理對股票 的凈買(mǎi)入比例; 則表示在不存在羊群行為且投資決策相互獨立的情況下 季度基金經(jīng)理對股票 的凈買(mǎi)入比例，于是衡量給定季度 基金對股票 的實(shí)際買(mǎi)入比例與理想比例之間的偏離。若 顯著(zhù)為正，則表明基金交易存在買(mǎi)入羊群行為; 顯著(zhù)為負，則表明基金交易存在賣(mài)出羊群行為; 為零，則表明基金交易不存在羊群行為。
胡赫男與吳世農(2006)的實(shí)證發(fā)現我國投資基金存在明顯的羊群行為：大規�；鸬难蛉盒袨楸刃∫幠；鸶鼑乐�，盈利能力強基金的羊群行為比盈利能力弱基金更顯著(zhù)，羊群行為在熊市期間比在牛市期間更頻繁發(fā)生，羊群行為和基金市場(chǎng)的相對規模正相關(guān)，羊群行為與基金盈利水平正相關(guān)。
四、對已有研究的評價(jià)
通過(guò)對我國證券投資基金羊群行為研究的文獻回顧，可以得出以下結論：
首先，在理論研究方面，國內學(xué)者主要從市場(chǎng)信息、基金經(jīng)理與投資者的委托代理關(guān)系以及我國市場(chǎng)的特殊性幾個(gè)方面來(lái)解釋其羊群行為的形成原因，進(jìn)而提出健全信息披露、強化投資者教育、加強對基金的監管，完善金融市場(chǎng)等減少證券投資基金羊群行為的建議和措施。大多數文獻只是簡(jiǎn)單地闡述了導致我國證券投資基金較高羊群行為的可能原因，極少數對羊群行為形成機制進(jìn)行深入分析，因此羊群行為理論研究的深度不夠。
其次，在實(shí)證方面，國內研究主要集中于證券投資基金羊群行為的存在性檢驗，而很少對證券投資基金羊群行為的形成機制進(jìn)行實(shí)證分析，對實(shí)踐指導作用不大;LSV 模型與羊群行為度 指標在我國基金羊群行為實(shí)證研究中最為廣泛，然而，LSV 模型復雜、經(jīng)濟含義不夠明確、甚至有可能會(huì )低估羊群行為的真實(shí)程度， 指標雖計算簡(jiǎn)變，但其可能會(huì )高估羊群行為的存在;此外，國內對封閉式基金的研究較多，即使研究所有投資基金的文獻也沒(méi)有將開(kāi)放式基金與封閉式基金分組進(jìn)行比較研究。
綜上所述，無(wú)論是研究方法還是研究?jì)热�，有關(guān)我國證券投資基金的羊群行為研究仍有很大的空間。
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