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追蹤股票特征研究論文參考
追蹤股票打破了傳統證券理論下股票資產(chǎn)的不可分割性，融入了將資產(chǎn)所有權和收益權分離的思想，使股票收益權與母公司業(yè)務(wù)分支實(shí)體的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)掛鉤；同時(shí)也突破了“一股一票”式的公司決策參與權。
追蹤股票概述
追蹤股票（trackingstock，簡(jiǎn)稱(chēng)TR），又稱(chēng)為目標股票（targetedstock）或字母股票（letterstock），是一個(gè)公司所設計的專(zhuān)門(mén)跟蹤公司內部某一些特定部分或某一特定附屬子公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)的公開(kāi)發(fā)行上市的一種特殊股票。追蹤股票最初是作為避免企業(yè)整體解散（demergers）的一種替代形式而出現的，由于它具有一些獨特的優(yōu)良屬性，現在已經(jīng)成為一種重要的創(chuàng )新型金融工具，特別是作為一種全新的企業(yè)股權重組工具，受到了許多大型企業(yè)的青睞。追蹤股票最早誕生于美國。1984年，通用汽車(chē)公司（GeneralMotors）在為收購電子數據系統公司（ElectronicDataSystems）而進(jìn)行的籌資活動(dòng)中，首次發(fā)行了追蹤股票，新股票專(zhuān)門(mén)追蹤新公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)。緊接著(zhù)不久，通用汽車(chē)公司又在為收購休斯航天公司（HughesAircraft）而進(jìn)行的籌資活動(dòng)中再次發(fā)行了追蹤股票。
在1984年通用汽車(chē)公司發(fā)行第一只追蹤股票之后的幾年之中，美國公司一直沒(méi)有再發(fā)行追蹤股票。直到20世紀90年代初，追蹤股票的優(yōu)良特征逐漸被企業(yè)和投資者認識到了，發(fā)行追蹤股票的公司開(kāi)始日益增多，僅1999年發(fā)行的追蹤股票數量就達11只，累計發(fā)行數量也從1991年以后開(kāi)始穩步上升。截止2000年底，美國共有43只追蹤股票上市交易，像Cablevision、AppleraCorporation、AT&T、Disney、Spint、Dopont、UsWest和ApolloGroup等著(zhù)名公司都發(fā)行了追蹤股票。
在20紀90年代后半期，追蹤股票成為備受市場(chǎng)追捧的對象，但進(jìn)入新世紀以后這股熱潮開(kāi)始有所降溫。從2000年起，美國有關(guān)部門(mén)開(kāi)始討論要對追蹤股票的發(fā)行征稅，甚至對此進(jìn)行了國會(huì )聽(tīng)證，引起了企業(yè)界的不安，對追蹤股票的關(guān)注也有所降溫；加上科技部門(mén)周期性波動(dòng)剛好轉入低谷，納斯達克股市大幅下挫，資本市場(chǎng)中證券發(fā)行跟著(zhù)受累，使得近兩年美國發(fā)行追蹤股票的公司減少。當然，鑒于追蹤股票所具有的一些特殊優(yōu)勢，從2002年下半年起又有不少企業(yè)重新對追蹤股票表現出了極大的興趣。
自20世紀80年代初以來(lái)，各國的上市公司越來(lái)越多地開(kāi)始尋求各種方式來(lái)為其處于高速發(fā)展的業(yè)務(wù)（通常是電子商務(wù)、高科技項目等）獲取更高的市場(chǎng)價(jià)值。為此，發(fā)行追蹤股票的價(jià)值和作用逐漸為人們所認識，美國首創(chuàng )發(fā)行的“追蹤股票”近十幾年來(lái)引起了世界各國和地區的普遍關(guān)注。除美國以后，世界其他國家和地區的許多企業(yè)也嘗試在本國（地區）股票市場(chǎng)上發(fā)行了追蹤股票。例如，2001年6月，日本索尼公司（SonyCorp.）發(fā)行的追蹤股票在東京股票交易所上市，該追蹤股票是針對索尼公司的一個(gè)下屬分支實(shí)體——索尼通信網(wǎng)絡(luò )公司（SonyCommunicationNetworkCorp.）而發(fā)行的。這是日本發(fā)行的第一只追蹤股票。此后，其他一些日本公司也紛紛表示將考慮發(fā)行追蹤股票，不少公司已經(jīng)著(zhù)手籌劃追蹤股票的發(fā)行上市工作。在英國，一個(gè)類(lèi)似發(fā)行追蹤股票的先例是投資信托機構，該機構發(fā)行了一種類(lèi)似追蹤股票的證券，一般被稱(chēng)作C股或S股。C股僅有一個(gè)較短的存續期限，而S股具有一個(gè)較長(cháng)的存續期限，因此，S股從本質(zhì)上說(shuō)就是追蹤股票。這類(lèi)股票的許多權利都只是專(zhuān)門(mén)針對投資信托機構某一分部而言的，它的發(fā)行具有普遍性的意義。近年來(lái)，曾有許多英國上市公司提出過(guò)要考慮發(fā)行追蹤股票，其中不乏像Pearson和Misys這樣的大公司。此外，印度的一些企業(yè)也表示要考慮發(fā)行追蹤股票，這一概念已經(jīng)走進(jìn)了當地報紙當中，而且在企業(yè)部門(mén)的敦促下，印度證券監管部門(mén)已經(jīng)開(kāi)始考慮放松對此的管制，允許企業(yè)選擇發(fā)行追蹤股票。
追蹤股票的功能特征
股票作為股份有限公司簽發(fā)的代表股東所持股份的憑證，具有多種形式，其中普通股票是標準的股票，也是最基本、最重要的形式。追蹤股票的作為公司所推出的一種特殊股票，一般只追蹤公司內部某一特定的業(yè)務(wù)分支部門(mén)或某一特定附屬子公司的營(yíng)運業(yè)績(jì)表現。追蹤股票的交易方式和一般的普通股票并無(wú)差異，只是這種股票的收益情況和其他相關(guān)財務(wù)數據都只是新股票所追蹤的特定營(yíng)運部門(mén)的表現，并非整個(gè)公司的情況，與母公司其他非追蹤經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)。從本質(zhì)上說(shuō)，追蹤股票屬于一般的普通股票，但是在某些方面的權利受到了一定的限制。
追蹤股票是由市場(chǎng)開(kāi)發(fā)出來(lái)的一種重大的創(chuàng )新型金融工具。在傳統的證券理論中，股票所代表的是公司的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)是不分割的，依據這些資產(chǎn)計算股票收益，享有最終清償權利，普通股票依據“一股一票”的原則參與公司決策管理。追蹤股票突破了這些慣例，打破了傳統證券理論下股票資產(chǎn)的不可分割性，融入了將資產(chǎn)所有權和收益權分離的思想，使股票收益權與母公司業(yè)務(wù)分支實(shí)體的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)掛鉤；同時(shí)也突破了“一股一票”式的公司決策參與權。追蹤股票可能不具有決策參與權，或者是一種大小呈動(dòng)態(tài)變化的決策參與權。鑒于其重大理論價(jià)值和實(shí)踐意義，追蹤股票成為資本市場(chǎng)中的一項重要創(chuàng )新。追蹤股票的特殊功能突出表現在以下幾個(gè)方面：
首先，追蹤股票是一種特殊的企業(yè)股權重組工具。一個(gè)多元化公司為籌集資金或提升企業(yè)價(jià)值，往往會(huì )選擇對企業(yè)股權進(jìn)行重組。常用的企業(yè)股權重組工具包括公司分立和股權割讓等方式。發(fā)行追蹤股票是一種全新的股權重組工具，由于具有許多優(yōu)良特性，逐漸受到了廣大企業(yè)與投資者的青睞。
股權割讓?zhuān)╟arve-outs）一般是將完全由母公司所有的附屬子公司進(jìn)行部分或全部地IPO（首次公開(kāi)發(fā)行），新公司股票成為具有分紅權、投票權和清算權等的普通股票，并且新公司股票獨立地代表新公司資產(chǎn)所有權。
公司分立（spin-offs）更類(lèi)似于股權割讓?zhuān)瑢?shí)施之后也將產(chǎn)生一個(gè)獨立的法律實(shí)體，在公司分立中產(chǎn)生的新的普通股票擁有新的公司資產(chǎn)，代表新的公司，只不過(guò)公司分立是將新股票按比例分配給母公司老股東，因此不涉及現金流，這一點(diǎn)不同于股權割讓通常采用的IPO形式。
母公司針對某一附屬子公司發(fā)行追蹤股票時(shí)，所發(fā)行的追蹤股票并不代表法律上的被追蹤業(yè)務(wù)資產(chǎn)的獨立所有權，而是仍然留在母公司內。當發(fā)行追蹤股票時(shí)，公司可以選擇將它通過(guò)市場(chǎng)出售（如通過(guò)IPO形式）或將新的追蹤股票作為紅利分配給老股東。不管采取哪種方式，被追蹤的業(yè)務(wù)分支仍將受到持久的控制，當情況惡化時(shí)追蹤股票還能轉換為母公司的普通股票。
三種方式相比，公司發(fā)行追蹤股票后，被跟蹤業(yè)務(wù)與母公司的關(guān)系最為緊密，母公司管理層對其的控制能力最強，同時(shí)發(fā)行追蹤股票又能保留公司集團作為一個(gè)完整實(shí)體經(jīng)營(yíng)所帶來(lái)的種種好處，這也是追蹤股票在公司分立和股權割讓這兩種形式之外能備受青睞的主要原因。當然，三者之間還存在其他一些顯著(zhù)區別。當母公司發(fā)行追蹤股票時(shí)，附屬子公司在法律上并不脫離母公司，在法律上并不獨立，母公司仍然保留控制權，母公司董事會(huì )對被追蹤業(yè)務(wù)及公司其他業(yè)務(wù)都進(jìn)行監管。與此形成鮮明對照的是，采用股權割讓時(shí)，母公司將依據讓渡出去的股份數額失去對新公司的部分控制權；采用公司分立時(shí)，母公司一般將喪失對新公司的全部控制權。這兩種情形下新公司都將建立自己的董事會(huì )。作為公司股權重組的工具，公司管理層決定具體選用哪一種形式時(shí)，不僅會(huì )考慮到這三種方式間的差別，還會(huì )考慮到其他一些情況。例如，會(huì )考慮經(jīng)營(yíng)者對該附屬子公司的管理是否根深蒂固；若是，一般會(huì )傾向于選擇發(fā)行追蹤股票。
其次，追蹤股票可以作為母公司開(kāi)展兼并收購時(shí)的一種特定支付手段。當初通用汽車(chē)公司發(fā)行追蹤股票就是為了實(shí)現對電子數據系統公司（ElectronicDataSystems）和休斯航天公司（HughesAircraft）的收購活動(dòng)。為了更清楚地說(shuō)明追蹤股票在購并活動(dòng)中作為支付手段的運作原理，我們舉例說(shuō)明。假定公司A收購公司B的一個(gè)經(jīng)營(yíng)項目而要向B支付一定數額的資金，一個(gè)有效的解決方法是設計一種叫做追蹤股票的全新金融工具，這種股票跟蹤原來(lái)被收購項目（假定它叫C公司）的業(yè)績(jì)，其分紅、財務(wù)數據計算專(zhuān)門(mén)與被收購項目掛鉤，追蹤股票C的交易價(jià)格也將與項目業(yè)績(jì)直接相關(guān)。A公司向B公司支付一定數量的追蹤股票C，這就保護了B公司不會(huì )因A公司股票價(jià)格波動(dòng)而遭受損失，在C項目被收購后仍能得到C的成長(cháng)收益，也就避免了被收購項目公司B的股東不愿出售股份或擔心因賤賣(mài)股份而后悔。作為一種公司購并的特殊支付貨幣，發(fā)行跟蹤股票有利于不同業(yè)務(wù)公司之間收購活動(dòng)的完成。
第三，追蹤股票常用于公司內部不同分支部門(mén)實(shí)體或子公司的價(jià)值評估。通過(guò)發(fā)行追蹤股票，投資者能對公司不同業(yè)務(wù)分部進(jìn)行不同的價(jià)值評估。例如，一個(gè)屬于傳統經(jīng)濟的公司，母公司老股票按P/E（股票價(jià)格/每股收益）為10的價(jià)格交易，若恰好擁有一個(gè)迅速成長(cháng)的互聯(lián)網(wǎng)子公司，這時(shí)可能選擇發(fā)行追蹤股票，使市場(chǎng)能獨立地評價(jià)網(wǎng)絡(luò )公司的價(jià)值，比如說(shuō)P/E為100，這些價(jià)格高揚的股票對職員變富裕極其有用，而且不會(huì )損害新的投資者與新職員�，F實(shí)當中這樣的例子比比皆是。
第四，發(fā)行追蹤股票能有效激勵分支業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)管理者。對于一個(gè)多元化的大型集團公司而言，如何有效激勵屬下各業(yè)務(wù)部門(mén)管理人員的經(jīng)營(yíng)效率，始終是一個(gè)難題。由于具體業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)很難清晰反映到母公司股票的股價(jià)上，依據傳統股票的市場(chǎng)表現給予業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)層的激勵作用往往不大。但是，通過(guò)發(fā)行跟蹤特定業(yè)務(wù)的股票，并將該業(yè)務(wù)部門(mén)管理層的報酬與追蹤股票的股價(jià)緊密相連，將大大提高他們各自的管理效率。例如，若一個(gè)公司內部有四個(gè)企業(yè)，可以設計四只追蹤股票，這四只股票的加權價(jià)值和恰恰就等于市場(chǎng)上所觀(guān)察到的公司股票價(jià)格。這種方式可以通過(guò)看不同追蹤股票的市場(chǎng)表現來(lái)反映四個(gè)企業(yè)管理者的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)優(yōu)劣。這就避免了將四個(gè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)平行對待從而將經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)好的企業(yè)對經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)差的企業(yè)進(jìn)行補貼而潛在的對優(yōu)秀管理者的懲罰。
第五，發(fā)行追蹤股票還可以達到合理避稅的目的。盡管公司發(fā)行追蹤股票大都是出于非稅收動(dòng)機的，如果構造適當，追蹤股票的發(fā)行能使發(fā)行公司與投資者雙方獲得避稅好處。在追蹤股票的發(fā)源地美國，盡管曾討論過(guò)對追蹤股票發(fā)行的征稅問(wèn)題，并還一度爭論激烈，但現行法律法規中一直還沒(méi)有針對追蹤股票的稅收規則。實(shí)踐當中，幾乎所有發(fā)行公司在計稅時(shí)通常都會(huì )將其作為母公司發(fā)行的一種普通股票來(lái)處理。這種處理方式對母公司和投資者都會(huì )帶來(lái)不少好處，比如說(shuō)當公司將追蹤股票作為股利分配給老股東時(shí)，老股東無(wú)須交納特定的所得稅，而公開(kāi)發(fā)行追蹤股票對母公司來(lái)說(shuō)也是一種免稅行為。
追蹤股票的風(fēng)險特性
一個(gè)公司可能有許多很好的原因為其某一業(yè)務(wù)分支發(fā)行追蹤股票，而不是將它分立出售給投資者。首先，盡管發(fā)行了追蹤股票后母公司將不再獲得子公司的收益，但公司通過(guò)發(fā)行追蹤股票仍能保持對該子公司的控制。其次，通過(guò)發(fā)行追蹤股票能改善公司的資本結構，以獲取更優(yōu)的信用評級，從而降低公司資本成本。第三，通過(guò)發(fā)行追蹤股票，使被追蹤業(yè)務(wù)分支留在公司之內，整個(gè)公司仍能共享市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)渠道、行政管理部門(mén)、總部等資源。第四，也是最重要的，如果追蹤股票價(jià)格堅挺，公司可以在兼并收購活動(dòng)中用追蹤股票進(jìn)行支付而不需使用現金。
當然，世界上的任何事物都不可能是十全十美的。追蹤股票雖然具有一些優(yōu)良特性，同時(shí)也存在一些潛在的風(fēng)險因素，主要可以從兩個(gè)方面來(lái)分析：
第一，對發(fā)行公司來(lái)說(shuō)，一個(gè)公司發(fā)行追蹤股票有許多優(yōu)點(diǎn)，同時(shí)也面臨著(zhù)一些不足之處（見(jiàn)表1）。這些不足是任何一個(gè)準備發(fā)行追蹤股票的公司必須考慮的，也是造成一些本來(lái)計劃發(fā)行追蹤股票的公司望而卻步的最主要原因。
第二，對投資者來(lái)說(shuō)，盡管追蹤股票具有創(chuàng )新性的獨特投資價(jià)值，但同時(shí)也存在著(zhù)一些潛在風(fēng)險。主要表現在三個(gè)方面：（1）追蹤股票基本上僅能算是一種二等股票。因為追蹤股票持有者通常沒(méi)有投票權，即使具有投票權，也是一種動(dòng)態(tài)變化的投票權，并非完全遵循“一股一票”的原則，隨著(zhù)被追蹤業(yè)務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值變化其投票權大小也將發(fā)生變化。而且，如果公司要進(jìn)行最終清算，追蹤股票的股東對所追蹤實(shí)體的資產(chǎn)沒(méi)有特別的清償權，而是同母公司的普通股東一樣，排在債權人和優(yōu)先股票股東后面受償。不同追蹤股票持有人對母公司凈資產(chǎn)（償付債權人、優(yōu)先股股東等后留下的資產(chǎn)）的分配比例，主要有兩種不同計算方式：一是依據追蹤股票發(fā)行時(shí)被追蹤業(yè)務(wù)實(shí)體的資產(chǎn)占母公司總資產(chǎn)的比例計算；二是依據追蹤股票與原母公司普通股票的相對市場(chǎng)價(jià)值來(lái)計算。（2）追蹤股票持有人仍是母公司的股東，這一點(diǎn)必須引起投資者的充分重視。因此，追蹤股票價(jià)格也會(huì )受到母公司其他業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)實(shí)體發(fā)展狀況的影響。如果母公司內部某個(gè)經(jīng)營(yíng)實(shí)體出現問(wèn)題，也會(huì )對跟蹤其他經(jīng)營(yíng)實(shí)體的追蹤股票價(jià)格造成不利影響。（3）由于發(fā)行追蹤股票后集團內部不同經(jīng)營(yíng)實(shí)體之間的利益沖突可能帶來(lái)的風(fēng)險。不同經(jīng)營(yíng)實(shí)體之間的沖突涉及各個(gè)方面，如母公司內部資源分配、共同成本的攤銷(xiāo)、股利支付、內部交易等，母公司董事會(huì )對這些沖突的處理將直接影響不同追蹤股票的價(jià)格。特別是當母公司決策層成員本身持有不同數量的不同種類(lèi)追蹤股票時(shí)，由于自身利益可能導致決策的偏向性，將給有關(guān)追蹤股票的投資者帶來(lái)風(fēng)險。
追蹤股票的借鑒意義
中國正處于從計劃經(jīng)濟向市場(chǎng)經(jīng)濟轉軌的過(guò)程中，各項制度還很不完善，迫切需要借鑒發(fā)達國家的各項成功經(jīng)驗，加快中國經(jīng)濟的市場(chǎng)化與現代化進(jìn)程。國有企業(yè)改革和資本市場(chǎng)的建設是整個(gè)經(jīng)濟改革當中的重點(diǎn)。追蹤股票作為一種全新的企業(yè)股權重組工具，是在市場(chǎng)演進(jìn)過(guò)程當中推出的一項重大創(chuàng )新，具有許多特殊的優(yōu)良特性。國內多元化經(jīng)營(yíng)的上市公司如能在條件成熟時(shí)推出追蹤股票，可以進(jìn)一步拓寬籌資渠道，同時(shí)又能維持整個(gè)公司經(jīng)營(yíng)管理的一體化和整體性，也為投資者提供了一個(gè)富有個(gè)性化的新型投資工具，對我國企業(yè)制度改革與資本市場(chǎng)的完善都有著(zhù)重要的應用價(jià)值。而且，追蹤股票的一個(gè)重要特征就是可以讓投資者對企業(yè)內不同分支業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)差異進(jìn)行不同的價(jià)值評估，依據追蹤股票的市場(chǎng)表現確立起對不同分支業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)層的激勵機制。
按市場(chǎng)原則推動(dòng)金融創(chuàng )新，開(kāi)發(fā)一些適應中國國有企業(yè)改革需要的金融工具，適時(shí)地設計開(kāi)發(fā)一些類(lèi)似于追蹤股票的金融產(chǎn)品，不僅可以促進(jìn)我國證券市場(chǎng)金融品種的創(chuàng )新和加速資本市場(chǎng)的深化發(fā)展，而且可以滿(mǎn)足廣大投資者對創(chuàng )新金融產(chǎn)品的現實(shí)需求，實(shí)現上市公司和投資者雙贏(yíng)的有利局面，為中國資本市場(chǎng)的發(fā)展開(kāi)創(chuàng )新的天地。
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